Chińskie władze skutecznie zniszczyły wielomiliardowy przemysł edukacji online w tym kraju, żądając od firm z tego obszaru zaprzestania działalności i przekształcenia się w organizacje non-profit. Doprowadziło to do spadku kapitalizacji spółek o ponad 100 miliardów dolarów i załamało cały sektor technologiczny w Chinach, mówi Alexander Orlov, dyrektor zarządzający Arbat Capital 0 akcji
W środku lata na rynkach finansowych panuje zwykle spokój: nigdzie nie ma wyborów, Fed i inne banki centralne milczą w oczekiwaniu na konferencję w Jackson Hole pod koniec sierpnia, a inwestorzy i spekulanci powoli rozchodzą się do kurortów.
Jednak chińskie władze miały inne plany – niespodziewanie dla wszystkich praktycznie zniszczyły wielomiliardowy przemysł edukacji online w kraju, żądając, aby firmy z tego obszaru przestały prowadzić interesy i przekształciły się w organizacje non-profit. Za pieniądze będzie można tylko uczyć języków obcych i przygotowywać się do przyjęcia na zagraniczne uczelnie. Decyzja ta doprowadziła do spadku kapitalizacji tych firm o ponad 100 miliardów dolarów i pogrążyła cały sektor technologiczny w Chinach. Straty inwestorów ze Stanów Zjednoczonych i Hongkongu przekroczyły 1 bilion dolarów.
Logika gry
W takich przypadkach lepiej najpierw ustalić, kto jest winny, a dopiero potem zdecydować, co zrobić. Agresja władz chińskich na własny sektor technologiczny i inwestorów amerykańskich ma kilka głównych przyczyn:
- Geopolityka. Stany Zjednoczone i Chiny prowadzą długoterminową zimną wojnę o przywództwo technologiczne, która rozpoczęła się od sankcji USA wobec Huawei i ZTE w 2018 roku. Potem było aresztowanie dyrektora finansowego Huawei Meng Wanzhou w Kanadzie i przyjęcie w 2020 roku przez Senat ustawy zakazującej notowania chińskich firm w Stanach Zjednoczonych w przypadku odmowy dopuszczenia amerykańskich audytorów do ich wewnętrznych dokumentów. Najprawdopodobniej wtedy władze chińskie zdały sobie sprawę, że lokowanie na dużą skalę prywatnych chińskich firm na rynku amerykańskim stwarza nadmierne „ramię” dla nacisku na nie ze strony wrogiego państwa. W rezultacie, początkowo chińskim firmom proponowano delikatnie zastąpienie ich notowań Szanghajem lub Hongkongiem, a także przyznawano różnego rodzaju zachęty i nagrody. Proces ten przebiegał jednak powoli i zastosowano środki karne.
- Wewnętrzny czynnik polityczny. Zagrożenie ze strony Stanów Zjednoczonych dodatkowo wspierało długofalową strategię władz chińskich zmierzającą do ustanowienia kontroli nad wielkim biznesem (nie tylko technologią). Wiele firm będzie musiało wybrać: albo zachodnie pieniądze, ale problemy z ich regulatorem; lub chwilowy spadek wirtualnej wartości ich akcji na rzecz zachowania realnych przepływów pieniężnych z rozwijającego się biznesu w Państwie Środka.
Wina: o czym świadczy spowolnienie w wzrost głównych wskaźników Alibaba
- Sytuacja społeczno-gospodarcza w Chinach … Podobnie jak w krajach rozwiniętych, w ChRL firmy technologiczne oddziałują obecnie na niemal wszystkie sfery życia, a rosnąca monopolizacja handlu i usług online stanowi podstawę do aktywniejszej interwencji rządu. Problem bezpieczeństwa danych osobowych staje się coraz bardziej dotkliwy, tylko w przeciwieństwie do krajów rozwiniętych, w Chinach grozi państwowy monopol na kontrolę nad obywatelami. Ten czynnik nacisku jest najłatwiejszy do wyeliminowania – gdy tylko firmy technologiczne zaczną udostępniać dane właściwym organom, a także formalnie przydzielać część dywizji, aby stworzyć iluzję demonopolizacji.
- Klany walka wewnątrz KPCh o swój kawałek tortu. Tutaj granica „przyjaciel czy wróg” nie jest już między Chinami a Stanami Zjednoczonymi, ale na podstawie zaangażowania w ugrupowania „Szanghaj”, „Shaanxi” czy „Komsomol”. Jednak rola tego czynnika nie powinna być przesadzona.
Cienkie połączenie
Widzimy, że niektóre z tych czynników są długoterminowe , a niektóre mogą zostać wyeliminowane w dającej się przewidzieć przyszłości. W takich przypadkach istnieją trzy opcje dalszego rozwoju sytuacji: negatywna, pozytywna oraz scenariusz utrzymania status quo.
Przy scenariuszu optymistycznym wszystko jest jasne: firmy dobrze rozumieją sygnał „partii i rządu”, a władze z kolei rozluźniają uścisk, zadowalając się karami i otrzymując „złotą akcję”. Wtedy większość technologicznych papierów wartościowych powraca do swoich fundamentalnych poziomów wyceny i odzyskuje 70-80% strat – i tak nie odzyskają w pełni, ponieważ zaufanie inwestorów było podważane na nadchodzące lata.
Scenariusz utrzymania status quo jako całości jest również jasny – „huśtawka inwestycyjna” z załamaniami w nowych branżach ofiar (np. na początku sierpnia regulatorzy uderzają w firmy hazardowe), potem okres relaksu i stymulacji ze strony chińskiego rządu oraz Bank Centralny. W tym scenariuszu notowania będą bardzo zmienne podczas trendu spadkowego – dopóki wszyscy potencjalni naruszający nie zostaną ukarani.
Bitwa ekosystemów: czego Sberu, Yandex i Mail.ru powinni nauczyć się od chińskich gigantów IT
Najciekawszy jest jednak scenariusz negatywny. W tym miejscu musimy wyjaśnić, czym jest „podmiot o zmiennym oprocentowaniu” (VIE), w postaci którego większość chińskich firm jest notowana na amerykańskich giełdach. W przeciwieństwie do tradycyjnych form lokowania zagranicznych akcji w Stanach Zjednoczonych (kwity depozytowe), VIE nie zapewnia pełnego udziału w kapitale spółki. Zostały one specjalnie zaprojektowane w celu obejścia chińskich ograniczeń dotyczących inwestycji zagranicznych w stolicy branż istotnych dla kraju.
Schemat wygląda mniej więcej tak: chińska firma tworzy holding offshore, do którego należy tzw. „chińska firma ze 100% kapitałem zagranicznym” (Wholly Foreign Owned Enterprise, WFOE). Jednocześnie główne aktywa pozostają w spółce operacyjnej należącej do obywateli Chin (zazwyczaj są to ojcowie założyciele biznesu). Aktywa te są powiązane z WFOE szeregiem umów (pożyczka, zarządzanie, zastaw), które z punktu widzenia prawa amerykańskiego pozwalają uznać spółkę operacyjną za zależną od holdingu offshore, którego akcje są notowane na giełdzie giełdzie.
Wzdłuż Jedwabnego Szlaku: jak rosyjskie produkty wejdą na największy światowy rynek
W rezultacie zachodni inwestorzy posiadają udziały w holdingach, które brak wyraźnego roszczenia prawnego do udziałów w spółce operacyjnej na końcu łańcucha, ponieważ nie ma do tej pory regulacji prawnej VIE, a praktyka sądowa najprawdopodobniej nie uznaje wszystkich tych umów za legalne. Dlatego najgorszym koszmarem inwestorów zagranicznych jest przyjęcie w Chinach prawa zakazującego uznawania wszystkich tych porozumień. Wtedy będą mieli w rękach tylko „opakowania po cukierkach” z offshore manekinów.
Jak na razie takie ryzyko jest, moim zdaniem, mało prawdopodobne. Realizuje się to tylko w przypadku pełnoprawnej wojny finansowej między Chinami a Stanami Zjednoczonymi. Najbardziej prawdopodobnym scenariuszem dalszego rozwoju sytuacji będzie zachowanie status quo, w którym spekulanci będą mogli zarobić więcej na zmienności notowań niż inwestorzy długoterminowi.
Opinia redakcyjna może nie pokrywać się z punktem widzenia autora