Der Ökonom und ehemalige Zentralbanker D Subbarao darüber, wie die RBI mit mehreren Krisen umgegangen ist, über die Internationalisierung der Rupie und warum Unternehmen noch nicht investieren. Diese Sitzung wurde von Ishan Bakshi, Associate Editor, The Indian Express, moderiert.
Ishan Bakshi: Die indische Wirtschaft hat in den letzten zwei Jahrzehnten zwei große Schocks erlebt: die Finanzkrise von 2008 und die Covid-Pandemie. Was halten Sie von der politischen Reaktion der damaligen und heutigen Regierung und der RBI?
Lassen Sie uns zunächst über die beiden Krisen und ihre Ursprünge sprechen. Wir hatten 2008 die globale Finanzkrise (GFC) und dann die Finanzkrise, die als Folge der Pandemie ausgelöst wurde. Die GFC hatte ihren Ursprung im Finanzsektor, während die finanziellen Störungen, die nach Covid auftraten, auf eine Ursache außerhalb des Finanzsektors zurückzuführen waren. Als die GFC passierte, standen Zentralbanker und Regierungen an vorderster Front, da die Lösung aus dem Finanzsektor selbst kommen musste.
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In der Finanzkrise nach Covid musste die Lösung von außerhalb des Finanzsektors kommen. Sie haben insofern Recht, als dass sowohl Regierungen als auch Zentralbanken in Bezug auf die Reaktion auf die finanzielle Instabilität nach demselben Schema vorgingen. Aber wie ich bereits sagte, besteht ein Unterschied, denn die Zentralbanken führten während und nach der Pandemie eine Warteoperation durch, bis eine Lösung kam, während sie in der GFC direkt im Zentrum und an vorderster Front standen und dagegen kämpften. In der GFC war Amerika das Epizentrum. Nach der Pandemie hingegen mussten Sie sicherstellen, dass es nirgendwo im Land zu einer Pandemie kam. In Bezug auf die Wirksamkeit, zumindest bei der Bewältigung der finanziellen Folgen der Covid-Pandemie in Indien, haben sowohl die Regierung als auch die RBI sehr gute Arbeit geleistet.
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Ishan Bakshi: Glauben Sie, dass die Zentralbank aktiv in die Devisenmärkte eingreifen sollte?
Nein, wenn überhaupt, sollte die RBI weniger interventionistisch sein, als sie es tut. Ich sage das, weil wir eine entwickelte Wirtschaft sein wollen, wir wollen eine Vertiefung der Finanzmärkte, wir wollen mehr Kapital. Wir brauchen also mehr Wechselkursflexibilität statt der Erwartung auf dem Markt, dass die RBI jedes Mal interveniert, wenn sich der Wechselkurs ändert. Wenn die RBI interveniert, um beispielsweise eine Aufwertung zu verhindern, baut sie Reserven auf, aber das Halten von Reserven ist mit Kosten verbunden. Anders als China, dessen Reserven aus seinen Einnahmen aufgebaut werden, werden unsere Reserven durch Kredite aufgebaut.
Ökonom D Subbarao (rechts) mit Ishan Bakshi während der Interaktion (Express-Foto von Abhinav Saha)
Der zweite Vorbehalt, den ich gegenüber der Intervention der RBI habe, ist, dass Sie die Last der Anpassung von einem Segment der Wirtschaft auf ein anderes verlagern. Noch einmal, ein Beispiel: Wenn die RBI eine Aufwertung der Rupie verhindert, begünstigt sie die Exporteure auf Kosten der Importeure. Ist das fair?
Zu den Streitigkeiten zwischen der RBI und der Regierung: Spannungen zwischen Regierungen und Zentralbanken sind in gewisser Weise fest im System verankert… Während die Zentralbank versucht, Preisstabilität und Finanzstabilität aufrechtzuerhalten, könnten kurzfristige Ziele gefährdet werden
Drittens: Wenn die erklärte Politik der RBI darin besteht, keinen Wechselkurs anzustreben, sondern nur die Volatilität zu steuern, und wenn man erkennt, dass die RBI interveniert, auch wenn keine Volatilität erkennbar ist, wird der Markt eher glauben, dass die RBI einen Wechselkurs anstrebt.
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Mein wichtigster Vorbehalt gegenüber dieser Politik ist, dass es ein moralisches Risiko gibt, wenn die RBI interveniert. Wenn Sie eine entwickelte Volkswirtschaft sein wollen, wollen Sie, dass unsere Marktteilnehmer, Unternehmen, in der Lage sind, das Wechselkursrisiko zu managen. Wenn die RBI weiterhin interveniert, wird sie das Risikomanagement an die RBI auslagern, was Kosten verursacht.
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Schließlich hatte der Premierminister zum 90. Jahrestag der RBI gesagt, dass die RBI versuchen müsse, die Rupie zu internationalisieren. Das wird nicht möglich sein, wenn die RBI weiterhin interveniert.
Ökonom D Subbarao
Harish Damodaran: Sie haben von zu vielen fiskalischen Anreizen während der UPA-Periode gesprochen und davon, dass die Anreize nicht zurückgezogen werden.
Das eine ist der fiskalische Stimulus, das zweite der monetäre Stimulus, aber es gab noch einen dritten Stimulus, nämlich zu viele Kredite, was das Problem doppelter Bilanzen verursachte. Nun hat man einen Verordnungsentwurf für Projektkredite vorgelegt, aber war das das eigentliche Problem?
Ich muss zugeben, dass die monetären Anreize, die wir während der Krise gegeben hatten, nicht schnell genug zurückgenommen wurden. Und das hatte Gründe … Ich gab zu, dass der Wirtschaft besser gedient hätte, wenn ich die monetären Anreize schneller zurückgenommen hätte. Aber wir handelten in Echtzeit im Rahmen des uns zur Verfügung stehenden Wissens. Die Informationen, die wir erhielten, waren, dass die Wirtschaft nicht angezogen hatte. Erst im Nachhinein wurde uns klar, dass das Wachstum tatsächlich schneller war. Wenn Sie sich an diese Zeit zurückerinnern, gab es große Sorgen über finanzielle Instabilität. Die globale Finanzkrise war noch nicht vorbei. Im Nachhinein betrachtet war der Kreditfluss, insbesondere in den Infrastruktursektor, viel höher als das, was für die Wirtschaft gesund gewesen wäre. Aber wir handelten auch in Echtzeit. Infrastruktur war Neuland, sowohl für die Unternehmen, die in Infrastruktur investierten, als auch für die Banken, die ihnen Kredite gewährten. Andere Faktoren, die ins Spiel kamen, waren die Anordnungen des Obersten Gerichtshofs zur Aufhebung von Kohleblöcken und zur Aufhebung des 2G-Exportverbots, was sich auf die Qualität der Kredite, die Qualität der Erholung und des Wachstums auswirkte.
Zum Thema Haushaltsführung: Der Wirtschaft wäre besser gedient gewesen, wenn ich die geldpolitischen Anreize schneller zurückgezogen hätte… Rückblickend betrachtet war der Kreditfluss, insbesondere in den Infrastruktursektor, höher als das, was für die Wirtschaft gesund war
Ravi Dutta Mishra: In Ihrem Buch „Who Moved my Interest Rate?“ (Penguin) erwähnen Sie, dass es nicht die Finanzkrise war, die Sie mehr störte, sondern die darauf folgende Währungsabwertung. Wie vergleichen Sie diese Zeit mit der heutigen, die Volatilität und die Haushaltsführung?
Diesmal war das Management besser. Ich möchte nicht defensiv sein, aber das war ein anderes Problem als heute. Die Taper-Wutanfälle geschahen, weil viel Geld in die quantitative Lockerung geflossen war. Dann sagte der Vorsitzende der Federal Reserve (Ben) Bernanke, sie würden die Anleihekäufe reduzieren, und die Schwellenländer verloren an Stabilität. Unser Wechselkurs stürzte innerhalb von vier Monaten um 20 Prozent ab. Wir gehörten zu den fragilen Fünf aufgrund struktureller Probleme in unseren Volkswirtschaften, nicht nur des Wechselkurses – des Haushaltsdefizits, das wir hatten, der Qualität unserer Importe, der hohen Ölpreise und so weiter.
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Wir haben aus dieser Lektion gelernt, aber diesmal hat sich der Wechselkurs verändert. Die Zuflüsse waren nicht plötzlich gestiegen, es gab also nicht diesen plötzlichen Stopp und die Umkehr, wie wir es damals erlebt hatten. Diesmal war es relativ einfacher, den Wechselkurs zu steuern. Abgesehen davon haben wir eine Kriegskasse voller Reserven, unser Haushaltsdefizit ist viel niedriger, unsere fiskalische Glaubwürdigkeit ist höher.
Ökonom D Subbarao
Sukalp Sharma: Glauben Sie, dass die Internationalisierung der Rupie in naher bis mittlerer Zukunft erreicht werden kann, oder ist das Wunschdenken?
Kurzfristig ist das sicherlich nicht zu erreichen. Ob es mittelfristig oder langfristig erreicht wird, weiß ich nicht. Aber es ist machbar. Der US-Dollar ist heute die dominierende Reservewährung der Welt, nicht weil Länder sich zusammengeschlossen und den US-Dollar zur Reservewährung erklärt haben, sondern wegen der Stärke der amerikanischen Wirtschaft, der Tiefe und Belastbarkeit der amerikanischen Finanzmärkte und der Glaubwürdigkeit der amerikanischen Regierungsinstitutionen.
Für Indien ist es gut für unseren Handel und unsere Investitionen. Aber wenn zwei Handelspartner ihren Handel in ihren bilateralen Währungen abwickeln müssen, muss der Handel ungefähr ausgeglichen sein. Beispielsweise zahlen Indien und Bangladesch uns in Taka, wir in Rupien. Nehmen wir an, Bangladesch baut riesige Salden auf und sie sagen: „Was machen wir mit der Rupie, zahlen Sie uns in Dollar?“. Wenn also ein Handel ungefähr ausgeglichen ist, ist es möglich, die Rupie zu internationalisieren, aber wenn es auf die eine oder andere Weise ein großes Handelsungleichgewicht gibt, wäre dies eine Herausforderung.
Sukalp Sharma: Seit 2014 – als wir zum ersten Mal seit Jahrzehnten eine Mehrheitsregierung hatten – haben zwei Zentralbanker ihr Amt niedergelegt, während Stimmen laut wurden, die die Autonomie der Zentralbanken untergraben. Glauben Sie, dass Zentralbanken in solchen Zeiten, in denen wir eine Mehrheitsregierung haben, politiksicher sein können?
Spannungen zwischen Regierungen und Zentralbanken sind in gewisser Weise fest im System verankert. Das Kernmandat einer Zentralbank besteht darin, Preisstabilität und Finanzstabilität aufrechtzuerhalten. Die Erfüllung dieses Kernmandats verpflichtet die Zentralbank, die langfristige Nachhaltigkeit der Wirtschaft zu gewährleisten. Normalerweise besteht ein Konflikt zwischen kurzfristigen Zwängen und langfristiger Nachhaltigkeit. Da es institutionell einen Konflikt gibt, haben wir eine Zentralbank auf Distanz zur Regierung eingerichtet. Sie handelt unabhängig von politischen Zwängen. Man kann Regierungen nicht die Kontrolle über die Druckerpresse geben, denn sie würden dies aufgrund kurzer Wahlzyklen und politischer Zwänge missbrauchen. Deshalb gibt es eine Zentralbank mit einem gewissen Maß an Autonomie. Das ist die institutionelle Begründung für Zentralbanken, und deshalb gibt es Spannungen, denn während die Zentralbank versucht, Preisstabilität und Finanzstabilität aufrechtzuerhalten, könnten bestimmte kurzfristige Ziele gefährdet werden.
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Während meiner Amtszeit war das Wachstum rückläufig, die Inflation blieb hartnäckig und der Konflikt zwischen Wachstum und Inflation war ziemlich angespannt. Heute ist das Wachstum einigermaßen gut, die Inflation liegt über dem Zielwert, aber innerhalb eines vernünftigen Rahmens. Die Spannungen sind also nicht sehr groß. Sie hängen auch von der Chemie zwischen dem Gouverneur und dem Finanzminister und dem Premierminister ab.
Zum Thema Fertigung versus Dienstleistungssektor: Fertigung und Dienstleistung schließen sich nicht gegenseitig aus. Wir haben ein riesiges Arbeitslosenproblem. Zahlen können bestritten werden, aber das Problem lässt sich nicht leugnen.
Ishan Bakshi: Während dieses Wahlzyklus wurde auf das Thema Ungleichheit und Umverteilung verwiesen. Es gab einige Befürworter einer Erbschaftssteuer. Was denken Sie darüber?
Ich bin nicht kompetent, dazu Stellung zu nehmen, weil ich das nicht untersucht habe. Wir haben definitiv ein Ungleichheitsproblem. (Der Ökonom) Thomas Piketty und andere haben Studien durchgeführt, und es gibt mehrere andere weltweite Ungleichheitsindizes, die zeigen, dass Indien eine der ungleichsten Gesellschaften der Welt ist. Die Beseitigung der Ungleichheit ist nicht nur eine moralische oder politische Frage. Es ist auch eine wirtschaftliche Frage. Wir müssen die Ungleichheit in unserem eigenen langfristigen wirtschaftlichen Interesse beseitigen.
Unser größter Wachstumsmotor ist der Konsum der unteren Bevölkerungsschichten. Wenn ihre Einkommen steigen, werden sie das Geld ausgeben. Ihre marginale Konsumneigung ist höher. Wenn sie das Geld ausgeben, wird es mehr Produktion, mehr Arbeitsplätze, mehr Wachstum geben und wir können einen positiven Kreislauf in Gang setzen. Wenn ihnen die Vorteile des Wachstums hingegen nicht zugute kommen, können wir unsere derzeitige Wachstumsdynamik nicht aufrechterhalten.
Ökonom D Subbarao (rechts) mit Ishan Bakshi während der Interaktion (Express-Foto von Abhinav Saha)
Harish Damodaran: Warum glauben Sie, investieren Unternehmen noch nicht?
Etwa sieben bis acht Jahre lang hatten wir das Problem der notleidenden Vermögenswerte (NPA), also zwei Bilanzprobleme. Das liegt nun hinter uns. Sowohl die Bilanzen der Unternehmen als auch die der Banken sind bereinigt. Sie sind kerngesund. Die Wirtschaft läuft jetzt auf einem einzigen Motor, nämlich öffentlichen Investitionen. Wenn man sich die Kapazitätsauslastung ansieht, war sie niedrig. Sie zieht jetzt an. Ich glaube, sie liegt jetzt bei 75 oder 76 Prozent, und in der Vergangenheit haben Unternehmen über Investitionen nachgedacht, wenn die Kapazitätsauslastung etwa 80 Prozent erreicht hat. Sie müssen auch darauf warten, dass die Wahl vorbei ist.
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Ökonom D Subbarao
Ravi Dutta Mishra: Sie haben erwähnt, dass die Beziehung zwischen der RBI und der Regierung manchmal von politischen Erwägungen bestimmt wird. Wie sehen Sie in diesem Zusammenhang die Dividenden, die die RBI an die Regierung zahlt?
Das ist eine knifflige Frage, denn ich war auf beiden Seiten dieses Kampfes. Als ich Finanzminister war, widerstand ich dem Druck der RBI, höhere Dividenden zu zahlen, und als Gouverneur widerstand ich dem Druck der Regierung, höhere Dividenden zu zahlen.
Ich glaube nicht, dass dies eine politische Frage wie die Geldpolitik oder die Regulierungspolitik ist. Das ist eher eine fiskalische Frage. Es ist legitim und angemessen, dass die Regierung mehr Geld verlangt, und dass die RBI sicherstellt, dass ihre Bilanz stark genug ist, um Glaubwürdigkeit zu erlangen, denn die Bilanz der Zentralbank ist eine wichtige Variable für potenzielle Investoren, die unsere Wirtschaft beurteilen. Wann kommt der IWF (Internationaler Währungsfonds) ins Spiel? Wenn die Bilanz der Regierung schwach ist, schöpft man normalerweise sein Vertrauen aus der Tatsache, dass die Bilanz der Zentralbank stark ist. Nach reiflicher Überlegung sollte man an der Bilanz der Zentralbank arbeiten. Man sollte das nicht leichtfertig tun.
Es ist richtig, dass die Regierung mehr verlangt, aber die RBI möchte das Geld in Reserven stecken, um ihre Verluste zu decken. Das Bimal Jalan Committee hat festgelegt, wie hoch die Reserven sein müssen, die die RBI halten muss. Ich hoffe, dass diese Formel dazu führen wird, dass der Aufwand für die Dividendenausschüttung geringer wird.
Ökonom D Subbarao
Ishan Bakshi: Diese Regierung hat wie frühere Regierungen konzertierte Anstrengungen unternommen, um die Produktion zu fördern. Es gab viele Debatten über Produktion versus Dienstleistung. Der ehemalige RBI-Gouverneur Raghuram Rajan befürwortete ebenfalls einen stärker dienstleistungsorientierten Ansatz im Gegensatz zur Produktion, weil man der Ansicht ist, dass wir den Zug in der Produktion möglicherweise bereits verpasst haben. Was ist Ihre Meinung?
Lassen Sie mich vorwegnehmen, was Dr. Rajan und sein Co-Autor Rohit Lamba (in Breaking the Mould) gesagt haben. Um ihre Aussage zu paraphrasieren: Indien gibt öffentliche Mittel für die Subventionierung der Fertigung aus, also für den Kern der Fertigung. Aber wenn man die gesamte Fertigungskette betrachtet, ist das das Segment mit der geringsten Wertschöpfung. Wenn das Argument lautet, dass dies der Einstiegspunkt für die gesamte vertikale Kette ist, wird sich diese Erwartung vielleicht nicht erfüllen, weil der komparative Vorteil der globalen Wertschöpfungsketten selbst erodiert. In jedem Fall ist Indien ein Hochzollregime, sodass es sich für die Wertschöpfungsketten nicht lohnt, hier einzusteigen. Andererseits wird die Nachfrage angesichts der alternden Bevölkerung in den reichen Ländern eher nach Dienstleistungen als nach Fertigung bestehen. Dank der Technologie sind wir jetzt in der Lage, Dienstleistungen aus der Ferne zu erbringen. Wir haben einen First-Mover-Vorteil, den wir nutzen müssen. Das ist das Argument dieses Buches. Dem stimme ich zu.
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Aber ich glaube nicht, dass das eine Lösung für unser kurz- oder mittelfristiges Problem ist. Erstens schließen sich Produktion und Dienstleistung nicht gegenseitig aus. Nicht einmal Dr. Rajan und Dr. Lamba haben das behauptet. Wir haben ein riesiges Arbeitslosenproblem. Zahlen kann man bestreiten, aber das Problem kann man nicht leugnen.
Wir müssen Arbeitsplätze für angelernte Arbeitskräfte schaffen. Wir müssen uns auf zukünftige Generationen konzentrieren, ihnen mehr Fähigkeiten und Bildung vermitteln. Aber in den nächsten fünf bis zehn Jahren müssen wir Arbeitsplätze für diesen Teil der Arbeitskräfte schaffen, der größtenteils angelernt ist. Der einzige Weg, dies zu tun, ist der Fertigungssektor.
Ökonom D Subbarao (rechts) mit Ishan Bakshi während der Interaktion (Express-Foto von Abhinav Saha)
Ishan Bakshi: Viele haben diese Wahl als eine entscheidende Wahl bezeichnet. Was gibt Ihnen am Ende des Tages Hoffnung, was beunruhigt Sie, was macht Ihnen Angst und was sind Ihre Erwartungen?
Was mir Hoffnung gibt, ist die Widerstandsfähigkeit unserer Demokratie. Was mir Sorgen bereitet, sind unsere tieferen Probleme. Obwohl die Armut zurückgegangen ist, das Bewusstsein und die Alphabetisierungsrate gestiegen sind und die Menschen heute eine bessere Lebensqualität haben als vor 25 Jahren, gibt es immer noch viel Ungleichheit und Arbeitslosigkeit. Meine tieferen Sorgen gelten den langfristigen Herausforderungen, zu denen auch der Klimawandel gehört. Welchen Beitrag werden künstliche Intelligenz und Robotik zu komparativen Vorteilen leisten? Wie wird sich die Geopolitik entwickeln? Wie wird sich die Globalisierung entwickeln? Wie finden in dieser Welt verschiedene demografische Übergänge statt, die Nachfragemuster und komparative Vorteile verändern werden? Wie wird Indien das meistern? Das ist eine lange Liste meiner Sorgen.
Ishan Bakshi: Macht Ihnen der schrumpfende Spielraum der Opposition Sorgen?
Ich denke, Demokratie funktioniert am besten, wenn es genügend Spielraum für die Opposition gibt.
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